美国SEC与CFTC联合推进代币化证券监管框架：「创新无套利」原则下的跨机构协调与持牌机构合规启示

核心摘要

SEC交易与市场部主任 Jamie Selway 在 2026 年 6 月 4 日 Piper Sandler 全球交易所与金融科技会议上正式披露，SEC 正在制定代币化证券上市与交易框架，以「创新无套利」（Innovation Without Arbitrage）为核心原则

SEC 与 CFTC 首次以联合审查形式推进跨机构协调，已确定互换数据报告、投资组合保证金及产品定义三大重点领域，永续合约（Perpetual Contracts）在联合评估之列

CFTC 已于 5 月 29 日批准 Kalshi 的比特币永续期货合约，但其他底层资产的永续合约将个案评估，法律地位仍存争议

Selway 明确提出两项散户保护底线：区分投资与赌博、禁止向散户提供不健康杠杆，警告「场所套利和不合理预期将破坏协调努力」

DTCC 计划 2026 年 7 月启动代币化证券限量生产交易，10 月大规模推广；纳斯达克与纽交所分别宣布代币化交易与链上结算平台计划

📑 文章目录

SEC/CFTC 联合监管协调的背景与时间线 — 从 Atkins 愿景到 Selway 路线图
代币化证券上市交易框架的核心原则 — 「创新无套利」的含义及市场基础设施的并行部署
SEC-CFTC 联合审查的三大重点领域 — 数据报告、保证金协调与永续合约的法律定性
对亚太持牌机构的合规启示 — 代币化证券跨境合规与永续合约产品的不确定性管理

本文由 Aiying 艾盈合规团队原创，转载需授权。

2026 年 6 月 4 日，美国证券交易委员会（SEC）交易与市场部主任 Jamie Selway 在纽约 Piper Sandler 全球交易所与金融科技会议上发表题为「Harmonization: We’ll Have Lots to Talk About」的演讲，首次系统性地披露了 SEC 与商品期货交易委员会（CFTC）在代币化证券监管领域的联合推进路线图。这标志着美国两大核心金融监管机构在数字资产领域的协调正从高层表态走向具体规则制定。

一、SEC/CFTC 联合监管协调的背景与时间线

Atkins 主席的协调愿景

本轮跨机构协调的直接推动力来自 SEC 主席 Paul Atkins。在 2026 年 3 月 10 日博卡拉顿 FIA 全球清算市场会议上，Atkins 首次明确表态（SEC，2026-06-04）：

“当产品触及两个监管框架的要素时，公司不应在监管机构之间被来回推诿。官僚机构犹豫不决的倾向不应模糊问责制，阻碍及时、确切的回应。当管辖权重叠时，最有效的回应是协调一致的回应。”

这一表态的背景是 2025 年 9 月 29 日 SEC-CFTC 联合圆桌会议，会上两机构首次公开讨论了永续合约的法律定性、保证金制度协调及产品定义模糊等核心争议。据哥伦比亚法学院 Blue Sky Blog 的分析（CLS Blue Sky Blog，2026-06-05），该圆桌会议上行业意见严重分歧——DRW 的 Don Wilson 主张永续合约应归类为期货合约，而 CBOE 的 Craig Donahue 则认为按现行法律应以互换（Swap）处理更为恰当。

Selway 演讲的路线图意义

Selway 在演讲中回顾了自 2026 年 1 月以来部门在四个优先事项上的进展：代币化证券框架、SEC-CFTC 协调、23×5 延长交易以及传统规则（Regulation NMS 和综合审计追踪）的现代化。四项工作相互关联——代币化证券的上市与交易将直接影响 23×5 市场的运营架构，而 Reg NMS 等传统规则的修订又为数字资产的接入铺平制度道路。

二、代币化证券上市交易框架的核心原则

「创新无套利」的含义与边界

Selway 将「创新无套利」（Innovation Without Arbitrage）定位为代币化证券框架最核心的指导原则，其含义是既不偏袒新进入者，也不偏袒传统提供商——”to advantage neither new entrants nor legacy providers over the other.”（Blockonomi，2026-06-05）。

这一原则在实践层面有三层含义：其一，拒绝监管套利——任何机构不得利用 SEC 与 CFTC 管辖权之间的模糊地带获取不当竞争优势或规避合规义务；其二，平等准入——无论是传统证券交易所还是加密原生平台，在代币化证券上市标准面前一视同仁；其三，渐进式创新——Selway 透露 SEC 正在朝”创新豁免”（innovation exemption）方向推进，暗示监管机构可能在正式规则出台前通过豁免机制为先行者提供合规路径，而非等待漫长的规则制定程序。

市场基础设施的并行部署

值得关注的是，美国资本市场基础设施层面已在为代币化证券的到来做准备。DTCC 宣布计划通过 DTC 的服务，从2026 年 7 月启动代币化证券的限量生产交易，并在2026 年 10 月进行更大规模推广。与此同时，纳斯达克和纽交所分别公布了代币化证券交易与链上结算平台的开发计划。这意味着，当 SEC 的代币化证券框架正式落地时，美国核心金融市场基础设施已具备相应的承接能力。

三、SEC-CFTC 联合审查的三大重点领域

互换数据报告与投资组合保证金

Selway 明确指出了两机构联合审查的三大优先领域。第一是互换（Swap）与证券化互换（Security-Based Swap）的数据报告规则——由于两个产品类别分别归属 CFTC 和 SEC 管辖，数据格式、报告频率和保存要求的差异给市场参与者带来双重合规成本。第二是投资组合保证金（Portfolio Margin）制度的协调——当同一机构的投资组合中同时包含 SEC 管辖的证券和 CFTC 管辖的衍生品时，跨产品的保证金计算规则缺乏一致性，直接影响持牌机构的资本效率。

第三是产品定义——这是最复杂也是争议最大的领域。以永续合约为例，其究竟是”期货合约”（归 CFTC 管辖）还是”互换”（可能触发 SEC 的管辖权）至今没有定论。Selway 在演讲中直言：”永续期货的法律地位是一个长期悬而未决的问题，需要解决。”（”The legal status of perpetual futures is a long-standing open question that needs to be resolved.”）

永续合约的监管突破与不确定性

2026 年 5 月 29 日，CFTC 批准了 Kalshi 关于将比特币永续期货（BTCPERP）作为期货合约进行交易的提案（CLS Blue Sky Blog，2026-06-05），这是美国监管机构首次批准永续合约产品。但 CFTC 同时明确表示，其他底层资产的永续合约将逐案评估。这意味着比特币永续期货的获批并非通用先例——以太坊、Solana 等其他加密资产的永续合约是否能够获得相同待遇，仍取决于 CFTC 对每个底层资产的法律定性。

Selway 同时警告行业参与者不要进行「场所套利」（venue shopping）：”选择监管场所和不合理的预期将破坏我们的协调努力。”这表明两机构对利用管辖权缝隙进行监管规避的行为保持着高度警觉。

四、对亚太持牌机构的合规启示

代币化证券的跨境合规准备

对于持有香港 SFC VATP 牌照、新加坡 MAS MPI 牌照或迪拜 VARA 牌照的亚太机构而言，美国代币化证券框架的推进至少带来三重战略影响。

第一，跨境产品互认的不确定性。当 SEC 的代币化证券框架正式落地后，亚太持牌机构若希望向美国投资者提供代币化证券产品，可能需要同时满足母国监管机构和 SEC 的双重要求。这要求机构在产品设计阶段就预判美国监管对代币化证券的定义边界。

第二，监管标准的外溢效应。美国两大联邦监管机构的联合框架一旦成型，极有可能通过 IOSCO 等国际组织向亚太法域传导。香港 SFC 和新加坡 MAS 在制定自身代币化证券规则时，几乎必然会参考 SEC-CFTC 框架的核心要素——尤其是「创新无套利」原则下的产品分类逻辑和散户杠杆限制。

第三，永续合约产品的合规窗口期。CFTC 对 Kalshi 比特币永续期货的批准为亚太持牌交易所提供了可参照的合规模板——包括底层资产的筛选标准、保证金要求和清算安排。但非比特币资产的永续合约仍处于监管灰色地带，相关产品应保持合规灵活性，为可能的个案审批留出缓冲空间。

常见问题（FAQ）

Q1：SEC 的代币化证券框架何时会正式出台？

Selway 在演讲中未给出具体时间表，仅表示”正在开展工作”（working on developing a framework）。考虑到 DTCC 的代币化证券交易将于 2026 年 7 月启动限量生产交易、10 月大规模推广，以及 SEC 正在同步推进的 23×5 交易过渡和 Reg NMS 修订等多项优先事项，业界普遍预期代币化证券框架可能在 2026 年下半年至 2027 年初以”创新豁免”或规则提案的形式初步落地。

Q2：永续合约在美国的监管前景如何？

比特币永续期货已获 CFTC 批准（Kalshi BTCPERP），但不构成通用先例。CFTC 明确表示其他底层资产的永续合约将逐案审查。SEC 与 CFTC 正在联合评估永续合约的法律定性，行业意见分歧显著（期货 vs 互换）。对于亚太持牌机构而言，短期内比特币永续合约的合规路径最为清晰，其他资产的永续合约产品建议持续关注 CFTC 个案审批动态并提前准备多套合规方案。

来源：

美国