核心摘要
- 链上现货交易所 Rialto 正式结束隐身开发阶段上线，定位为基于 PropAMM（专有自动做市商）的链上多资产交易平台，支持加密资产、股票代币、ETF、大宗商品及 Pre-IPO 资产。
- 平台与 Robinhood Crypto、Offchain Labs 和 Arbitrum 深度合作，在 Robinhood Chain 上运行，首批上线 90 余种 Robinhood 股票代币及主流加密资产。
- Rialto 运行自研 PropAMM”Rivo Altus“提供基础流动性，连接做市商和 Robinhood Chain 的机构流动性提供方，100 毫秒区块时间对标中心化交易所执行质量。
- 平台支持用户 自托管股票代币并将其直接用作第三方借贷的抵押品——这是链上证券交易在”持有人权益”维度上的重要创新。
- 从牌照合规视角看，代币化证券的经纪-交易商牌照适用性、Robinhood Chain 生态下交易所角色的 ATS 注册要求及跨法域适用的 MiCA/MiFID II 合规框架是该平台面临的三大核心监管问题。
📑 文章目录
- 平台架构：PropAMM 驱动的链上多资产交易 — 技术架构、资产范围与合作生态
- 代币化证券的牌照合规框架 — SEC 经纪-交易商、ATS 及 Robinhood 监管沙盒
- 自托管 + 跨协议抵押品：持牌机构的合规考量 — 链上证券持有人的权益创新与风险
- 全球视角：MiCA/MiFID II 下的链上交易所合规路径 — 欧洲视角的监管对标
本文由 Aiying 艾盈合规团队原创，转载需授权。
2026 年 7 月 3 日，链上现货交易所 Rialto 宣布结束为期一年的隐身开发正式上线。作为 Robinhood Chain 生态的首个原生交易所，Rialto 的定位超越了现有的加密资产交易平台——它试图在同一链上基础设施中同时承载加密资产与传统金融资产的交易。对于正在跟踪代币化证券监管演进的持牌机构而言，Rialto 提供了一个前瞻性的案例来审视链上交易所的牌照合规框架。
平台架构：PropAMM 驱动的链上多资产交易
技术底座：PropAMM 与 Robinhood Chain
Rialto 的核心是 PropAMM（Proprietary Automated Market Maker，专有自动做市商）——一种自研的链上流动性引擎，与传统的 AMM（如 Uniswap 的恒定乘积做市商）不同，PropAMM 设计为可与机构做市商及 Robinhood Chain 的机构流动性提供方协同工作，在链上复刻中心化交易所的订单簿深度和价差水平（ChainCatcher，2026 年 7 月 3 日）。
平台运行在 Robinhood Chain（Robinhood 基于 Arbitrum 技术栈构建的以太坊 L2 网络）上，区块确认时间仅 100 毫秒，叠加以太坊主网的组合性（composability），理论上可实现与中心化交易所相当的交易执行质量。Rialto 的自研 PropAMM”Rivo Altus“在初期阶段为所有上市市场提供基础流动性。
首批交易资产
首批上线资产覆盖两个类别：
- 90 余种 Robinhood 股票代币（Robinhood Stock Tokens）——即在 Robinhood Chain 上发行的代币化美国股票，锚定标的包括大型科技股、ETF 及 Pre-IPO 公司股权；
- 主流加密资产——包括比特币（BTC）、以太坊（ETH）、Arbitrum（ARB）等。
平台声明未来将扩展至大宗商品代币和更多 Pre-IPO 资产。值得关注的是，Rialto 并非仅作为一个”交易所”存在——其设计允许用户自托管（self-custody）股票代币，并将这些代币直接用作第三方借贷协议的抵押品。这一”持有人权益”维度的创新，将链上证券的功能边界从”可交易”扩展至”可再质押”。
代币化证券的牌照合规框架
经纪-交易商牌照：链上交易所的监管定性
从美国联邦证券法的视角看，Rialto 面临的第一个核心问题是：运营一个交易代币化证券（tokenized securities）的链上平台，是否需要注册为 SEC 注册的经纪-交易商（Broker-Dealer）或另类交易系统（Alternative Trading System, ATS）？
Robinhood 早在 2025 年 4 月就向 SEC 加密工作组提交了关于代币化证券的书面意见，核心主张包括（SEC，2025 年 4 月 25 日）：
- 经纪-交易商应被允许 托管和交易代币化资产；
- 代币化资产应在法律上获得与其传统对应资产同等的地位（legal parity）；
- 需要一个新的联邦监管方法来允许代币化繁荣发展，并为市场提供一致性。
Rialto 的诞生可以被视为 Robinhood 在”监管沙盒”逻辑下的先行实验——在一个受控制的链上环境中测试代币化证券的交易机制，等待联邦层面的制度框架到位。
ATS 注册要求：是否触发？
根据 SEC 的现行规则，任何”构成或维持一个将多个买方和卖方的订单汇集在一起的交易场所”都需要注册为交易所或 ATS。Rialto 的 PropAMM 架构——连接做市商和机构流动性提供方——在功能上接近于一个订单撮合系统。然而，目前平台以”自研 AMM 提供基础流动性”的方式运营，可能通过以下路径规避 ATS 注册：
- 主张平台上的股票代币并非”证券”（尽管其经济实质与标的股票一致）——但这在 Howey 测试下几乎没有说服力；
- 主张 Robinhood Chain 上的交易属于”点对点转让”而非交易所撮合——这一论点在有机构做市商参与的场景下也较为脆弱；
- 依赖 Robinhood 自身持有的经纪-交易商牌照（Robinhood Securities, LLC 及 Robinhood Crypto, LLC 的州级 MTL）覆盖部分合规义务。
从牌照合规的务实角度看，第三种路径最具现实可操作性——但仅覆盖 Robinhood 自身作为生态构建者的角色，Rialto 作为独立交易所运营方的合规责任仍需独立评估。
自托管 + 跨协议抵押品：持牌机构的合规考量
“持有人权益创新”的双面性
Rialto 允许用户自托管股票代币并用作第三方借贷抵押品的设计，在传统证券领域几乎是不可想象的——在 DTC（美国存管信托公司）主导的中心化证券托管体系下，证券持有人无法”自行保管”证券，更无法将其直接作为去中心化借贷协议的抵押品。
这一创新带来的合规问题包括：
- 抵押品追索权的不确定性：当股票代币在 DeFi 借贷协议中被清算时，清算人的法律地位是什么？传统证券法下的担保权益（security interest）在链上如何确立？
- 受益人透明度：AML/KYC 义务下，平台的”了解您的客户”义务是否延伸至使用代币化证券进行抵押借贷的用户？
- 跨协议法律风险：当借贷协议部署在 Arbitrum（或任何非 Robinhood Chain 原生网络）上时，涉及的法律辖区进一步复杂化。
Robinhood 的牌照矩阵：已有基础设施
Robinhood 当前持有的美国金融牌照矩阵为 Rialto 提供了合规基础设施的潜在支撑：
| 实体 | 牌照类型 | 监管机构 |
|---|---|---|
| Robinhood Securities, LLC | 经纪-交易商（Broker-Dealer） | SEC / FINRA |
| Robinhood Crypto, LLC | 货币传输牌照（MTL，多州） | 各州金融监管机构 |
| Robinhood Financial, LLC | 经纪-交易商 + 投资顾问 | SEC / FINRA |
但关键在于，这些牌照是否能够覆盖 去中心化交易所的运营活动——DEX 是否构成经纪-交易商活动，在 SEC 的立场中始终存在争议。
全球视角：MiCA/MiFID II 下的链上交易所合规路径
欧洲视角的监管对标
从全球牌照合规的视角看，Rialto 所代表的”链上多资产交易所”模式并非美国独有现象。在欧洲，类似的平台需要同时应对 MiCA（加密资产市场监管）和 MiFID II（金融工具市场指令）的双重框架：
- 加密资产现货交易：如平台仅上线 BTC、ETH 等非证券型加密资产，在欧盟须取得 MiCA 下的 CASP 牌照；
- 代币化证券交易：股票代币、ETF 代币在法律上被认定为”金融工具”（financial instruments），则触发 MiFID II 下的多边交易设施（MTF）或有组织交易设施（OTF）牌照要求。
这一双重框架意味着，Rialto 若想进入欧洲市场，必须对平台上两种资产类别实施不同的合规治理——这在单一链上基础设施中构成了显著的操作复杂性。
新加坡与美国：持牌机构自建区块链的合规趋势
Robinhood 通过自建 L2 网络承载代币化证券交易的做法，也与新加坡 MAS 近年推动的”持牌机构自建许可链“（permissioned blockchain by licensed institutions）方向形成呼应。在新加坡，持有 CMS 牌照的机构如 DBS 已在自建的许可链上运行数字资产交易平台。Rialto / Robinhood Chain 的案例表明，美国市场正在以”持牌机构主导、自律先行“的路径探索类似模式。
对于正在规划链上交易平台的亚太持牌机构，Rialto 提供了三个值得跟踪的观察指标：
- SEC 对 Robinhood Chain 生态的监管态度——是否会发布无行动函或豁免救济？
- 代币化证券的”持有人权益”扩展——自托管 + 跨协议抵押品是否触发额外的托管牌照要求？
- 跨法域运营的牌照叠加策略——单一链上基础设施如何在 MiCA、MiFID II、新加坡 CMS 等多个牌照框架下实现合规运营？
常见问题（FAQ）
Rialto 上的 Robinhood 股票代币与传统股票有什么区别？
Robinhood 股票代币是标的美国股票的 链上代表（on-chain representation），其经济价值锚定标的股票价格，但在持有人权益方面存在差异——链上持有人可自托管代币、将其用作 DeFi 抵押品，但可能不享有标的股票的投票权、分红权等传统股东权益。具体权益结构取决于 Robinhood Chain 的 代币化机制（Tokenization Mechanism）设计，截至本文写作时尚未有公开的完整法律文档说明。
Rialto 是否需要向 SEC 注册为交易所？
这一问题没有确定答案。如果 Rialto 上的股票代币被认定为”证券”，且平台构成订单撮合功能，则理论上需要注册为 ATS。但在 Robinhood Chain 生态的当前阶段，Rialto 可能依赖 Robinhood 自身的经纪-交易商牌照及 SEC 尚未对代币化证券 DEX 发布具体立场的制度空白期进行运营。SEC 对类似平台的监管态度将在 2026 年下半年至 2027 年逐步明朗。
本文基于以下一手信源撰写：ChainCatcher（2026 年 7 月 3 日）、Phemex News（2026 年 7 月 3 日）、吴说区块链（2026 年 7 月 3 日）、Robinhood 向 SEC 提交的代币化书面意见（2025 年 4 月 25 日）。