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Figure Q1 超预期 + Bernstein 研报：区块链市场基础设施的合规演进

Posted on by Tony
20
5 月

核心摘要

  • Figure Technology Solutions（NASDAQ: FIGR）2026 年 Q1 营收与 EBITDA 均超华尔街预期，Bernstein 研报称其为「区块链市场中独一无二的公司」
  • 核心差异化来自Forge 平台，将整笔贷款转化为单美元面额的流动性参与单位，解决了 RWA 在 DeFi 中的流动性碎片化问题
  • Bernstein 估算全球代币化信贷市场可触及规模约 4 万亿美元（抵押贷款、汽车贷款、HELOC、小企业贷款），当前仅约 51.4 亿美元
  • Figure 通过Provenance Blockchain 和 Hastra DeFi 协议扩展至汽车贷款，已接入 Ethereum 上的 Morpho 协议，扩大 DeFi 流动性池覆盖
  • RWA 代币化市场自 2025 年以来增长 420%，监管清晰度提升是核心驱动力，持牌机构需关注证券化合规与托管牌照的叠加需求
📑 文章目录
  1. 事件概述 — Figure Q1 超预期与 Bernstein 评级
  2. Forge 平台：RWA 流动性的关键技术突破 — 整笔贷款→流动参与单位的转化机制
  3. 区块链市场基础设施的合规维度 — 证券化、托管与多司法管辖区牌照
  4. 行业影响 — 4 万亿美元代币化信贷市场对持牌机构的意义

本文由 Aiying 艾盈合规团队原创，转载需授权。

2026 年 5 月 11 日，区块链原生资本市场平台 Figure Technology Solutions（NASDAQ: FIGR）发布 Q1 2026 财报（Figure 官方新闻稿，2026-05-11），营收与 EBITDA 均超出华尔街预期。Bernstein 随后发布研报称，Figure 正「快速成为区块链市场中独一无二的公司」，并认为随着市场更有效地追踪实时链上交易数据，FIGR 股价应成为区块链贷款交易量的实时映射。

事件概述

Figure 的业务模式区别于传统资产负债表型 Fintech 贷款机构。公司本身不依赖净息差收入，而是构建了一个区块链原生资本市场基础设施，将真实世界信贷资产转化为可在链上交易、融资和再融资的区块链原生工具（Cointelegraph，2026-05-17）。

在 5 月 12 日的管理层电话会上，执行主席 Mike Cagney 指出了 DeFi 借贷的核心矛盾：DeFi 借贷本质上是资产担保型（asset-based），但整笔贷款并非流动性抵押品。Figure 的 Forge 平台通过将整笔贷款拆分为面额 1 美元的可交易参与单位来解决这一问题，在保留底层资产信用特征的同时实现了流动性转化。CEO Michael Tannenbaum 则将这一方案表述为「AI 是大脑，区块链是神经系统」，强调区块链原生数据结构在承销自动化、合规校验和贷款验证方面的运营优势。

Bernstein 对 FIGR 的估值逻辑建立在一个关键判断上：随着市场更有效地追踪实时链上交易量数据，FIGR 的股价应成为区块链贷款交易量的实时映射——这一特性在传统金融基础设施中难以实现。Bernstein 同时指出，Figure 的链上数据已暗示 Q2 可能创下历史新高。

Forge 平台：RWA 流动性的关键技术突破

Forge 平台的核心创新在于解决了 RWA 代币化中的流动性碎片化问题。传统 DeFi 借贷协议要求抵押品具有高流动性以便在 LTV 突破阈值时快速清算，但整笔贷款（尤其是 HELOC 住房净值信贷额度、汽车贷款、小企业贷款）天然不具有这一特征。

Forge 的解决方案分三步实现：

  1. 资产上链：贷款发放后即在 Provenance Blockchain 上生成链上记录，保留完整的承销数据与合规元数据
  2. 流动性转化：通过智能合约将整笔贷款拆分为单美元面额的参与单位，每个单位代表底层贷款组合中对应的现金流权利
  3. 二级市场交易：参与单位可在链上自由转让，即使在 LTV 突破阈值时也能通过二级市场出售而非强制清算

值得注意的是，Figure 近期通过 Provenance Blockchain Foundation 推出的 Hastra DeFi 协议拓展至汽车贷款领域，该协议已接入 Ethereum 上的 Morpho 借贷协议，使其可以从更广泛的 DeFi 流动性池中获取资金——这标志着 Figure 正从单一资产类别平台演化为多资产类别的区块链市场基础设施。

区块链市场基础设施的合规维度

Figure 的运营模式天然卷入多个合规议题，对于关注代币化资产合规的亚太持牌机构而言具有参照价值：

证券化合规框架

Forge 平台将整笔贷款拆分为参与单位的行为，在功能上等同于资产证券化（Securitization）。在美国法域下，这涉及 Regulation AB 的信息披露要求以及 1940 年《投资公司法》的豁免安排。Figure 通过将参与单位结构化设计为「贷款参与权益」（Loan Participation Interests）而非传统意义上的证券来规避部分要求，但这种结构在不同司法管辖区的监管认定可能存在差异。

托管与资产隔离

Figure 作为发放并管理贷款的实体，涉及客户资金的托管与隔离。在美国，这需要各州的贷款发放牌照（Mortgage Lender License）和货币传输牌照（Money Transmitter License, MTL）。在代币化层面，Provenance Blockchain 上的资产托管需要符合各州对数字资产托管的规定，包括纽约 BitLicense 等特定州级牌照。

跨司法管辖区合规挑战

随着 Hastra 协议接入 Ethereum 和 Morpho，Figure 的合规范围实质上扩展至全球 DeFi 生态。Ethereum 作为无需许可的公链，其上的 DeFi 协议不受单一司法管辖区监管，但 Figure 作为持牌实体仍需确保其跨链操作符合所有适用牌照条件。这对亚太地区考虑类似 RWA 代币化方案的持牌机构提出了关键问题：多链部署是否会导致额外的牌照义务？

行业影响

Bernstein 估算全球代币化信贷市场的年度可触及规模约 4 万亿美元（涵盖抵押贷款、汽车贷款、HELOC、小企业贷款），而 RWA.xyz 数据显示当前全球代币化信贷市场规模仅约 51.4 亿美元——渗透率不足 0.13%。自 2025 年以来，代币化 RWA 市场规模增长 420%，监管清晰度是核心驱动力。

对持牌金融机构的影响：Figure 的成功验证了「区块链原生资本市场基础设施」在贷款领域的经济可行性。对于持有证券化牌照、贷款发放牌照或数字资产托管牌照的机构而言，这一模式提供了可复制的技术路线图。但关键合规门槛在于：监管机构是否将代币化参与单位认定为「证券」——这直接决定了适用 Reg AB 还是更为宽松的贷款参与权益框架。

对亚太市场的启示：香港 SFC 和新加坡 MAS 均在推进代币化资产的监管框架。Figure 的案例表明，成功的关键不在于将传统流程完整搬上链，而在于利用区块链原生数据结构解决传统金融中无法解决的效率问题（如贷款在 LTV 突破阈值时的流动性难题）。亚太持牌机构在规划 RWA 代币化方案时，宜从类似的实际痛点出发，而非简单地追求「上链」本身。

常见问题（FAQ）

Figure 的 Forge 平台是否需要证券化牌照？

在美国法域下，Figure 将参与单位设计为贷款参与权益而非证券化产品中的资产支持证券（ABS），从而规避了 Regulation AB 的全面适用。但这一分类在不同司法管辖区不具有普遍效力——例如在欧盟 MiCA 和 MiFID II 框架下，类似的代币化权益可能被认定为可转让证券，触发额外的牌照义务。亚太持牌机构在参照 Figure 模式时需就本地法规进行独立评估。

RWA 代币化对传统贷款牌照持有者的影响是什么？

Figure 的模式展示了一种可能性：传统贷款机构可以通过叠加区块链市场基础设施而非替换现有系统来实现转型。对于已持有贷款牌照的机构，RWA 代币化主要增加的是数字资产托管和二级市场交易平台两个维度的合规要求，而非要求重新申请全套牌照。

来源：

Tony